被动降价接近尾声 AI手机决定小米“拐点”

近几个季度对小米的观察中，我们逐渐形成了以下分析框架：
1）作为硬件销售企业，当需求严重不足之时必然会面临高库存，低毛利率等问题，这也是近两年来小米股价相当疲软的主要原因；

2）若要实现逆周期条件，短期内就要面临严峻的挑战，如库存的高企压力的缓释通常是以牺牲毛利率为代价的，此时小米将面临APS（单部手机售价）和毛利率双双下行的压力，同时渠道费用也会居高不下，吃掉大量利润，此时的小米表现为“盈利和利润双双下跌”；

3）逆周期性调节的结束，乃是库存调整的尾声为特征，其表现主要为ASP与毛利率的回升，这也是用周期性思维勾勒的小米经营的变动情况。

在上述框架下，我们一方面确实看到在一个特殊和艰难的周期下，小米努力进行逆周期调节，如前文所言此时小米ASP和毛利率均出现了明显的下行，但另一方面我们也希望可以从一些数据中理出企业“触底”的蛛丝马迹，也就是市场常说的“拐点”。

本文我们将在上述框架中，继续寻找小米的“拐点”。

本文核心观点；

其一，在近两年的逆周期调节中，小米以低利润，低ASP为代价，如今该调整已经接近尾声；

其二，判断小米“拐点”的重点在于毛利率的持续稳定，其重点在于企业能否抓住此次AI换机潮机会。

被动降价去库存接近尾声

2023年Q3财报，最引起市场关注的当属小米智能手机业务毛利率和ASP的表现，在前文中我们认为两者应该是具有正相关性的，但在本季度两者却走出了不一样的关系曲线。

 

本季度小米手机业务的ASP重新跌破1000元大关为997元（三年来首次），官方解释主要为拉丁美洲，非洲以及中东等低ASP地区销量上升引起。但另一方面我们看到手机的毛利率则回到了历史新高水平，官方在财报中仍然有解释"产品组合升级、境外市场存货减值拨备减少以及核心零部件价格下降“。

其中减值拨备在我们的分析中往往被忽视，见下图

 

2023年Q3，存货减值减值拨备几乎是上年同期的三分之一，堪称是此次毛利率改善的一大功臣，存货减值拨备究竟是什么呢？

我们先看定义：存货减值，存货的初始计量虽然已成本入账，但存货进入企业后可能发生毁损、陈旧货价格下跌等情况。

也就是说当存货价格下跌，且短期内无法恢复价格时，库存价值的下跌就要计提成本。2022年，全球智能手机业普遍面临需求不足的问题，受此影响，小米不得不对部分产品进行降价处理（也就是我们前文所言的低价去库存），该行为也就使得部分存货净值跌破原成本，损失被计提为成本，这也是2022年小米毛利率走低的一大原因。

2023年存货减值拨备收缩明显，这意味着上个周期被迫降价工作已经接近尾声（库存的减值压力降低），其一大表现乃是产成品库存的迅速收缩。

 

上图中制成品库存下降非常明显，经过非常残酷的去库存工作之后，产成品库存终于下降到历史较低水平，再次说明此时的小米以降ASP压缩库存的周期的已经基本结束（不再被动降价）。

那么我们又该如何理解此次小米ASP和毛利率背离的现象呢?

其一，主要是非洲，拉丁美洲等地区的出货量稀释了整体ASP，上年高计提等于一次性”净化“了损益表（2022年的存货减值拨备为2023年创造了良好财务环境),使得低ASP对盈利性的影响非常之小；

其二，受全球加息等因素影响，全球资产价格亦缩水明显，小米原材料成本也处于快速下行周期中。

 

在上图中，我国计算机、通信和其他电子设备制造业的PPI正创下历史新低水平，原材料的出厂价格亦在快速缩水中，这对于下调ASP来提高全球市场份额的小米自然是难得好消息，2020年Q2-Q3亦出现了ASP下降但毛利率却改善的现象（彼时行业PPI亦是负增长）。

至此我们基本理清楚了小米手机业务ASP和毛利率相背离的主要原因，这其中既有财务处理的因素，亦有原材料下行的“运气”原因，只是根据历史数据，上述情况不会持续太久，也就是说，其后小米的盈利性主要还是要回到靠ASP去拉动，运气是不会一直存在的(原材料的低价也会随着全球经济的回暖而结束）。